通胀或制约后续货币政策对流动性缺口的对冲。从目前看,4月份煤钢等商品价格继续上涨,而产业政策层面并没有出台改善供需失衡状况的实质性的政策,反而近期金融政策层面对通胀

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  通胀或制约后续货币政策对流动性缺口的对冲。从目前看,4月份煤钢等商品价格继续上涨,而产业政策层面并没有出台改善供需失衡状况的实质性的政策,反而近期金融政策层面对通胀和大宗商品价格上涨的关注有所提升。资金面的变动最终还是要取决于央行的行动,4月份货币政策按兵不动,在政府债券供给压力不大的背景下,不主动回笼资金、维持资金利率在政策利率附近运行;5月份央行需要面临政府债券供给的放量,此前央行提出会对政府债券发行采取对冲操作,在通胀继续走高的背景下恐怕也难以实现。通胀或制约后续货币政策对流动性缺口的对冲,将加剧资金面的波动。

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  拐点不能只看同比。二季度经济基本面预计仍然处于寻顶之路,如前文所述,此前一致预期通胀拐点在5月份可能会出现预期差;信贷增速转为下行趋势较为明显。但是单看同比增速来判断利率走势可能会陷入困境。一方面,即便通胀拐点仍然在二季度,但是大宗商品价格上涨之下PPI环比仍然上涨,很难不引起政策层面的关注;另一方面,信贷增速早在去年就已经经历拐点,社融增速拐点虽然确认,但从结构上看中长期贷款需求仍然较为强劲,并没有到信用紧缩倒逼政策放松的程度。

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  4月债市情绪火热,十年国债到期收益率先下后上。十年期国债到期收益率从月初的3.2%下行至4月21日的3.15%,26日又回升至3.2%,全月维持在3.15%-3.22%区间震荡,十年期国开债到期收益率在3.5%-3.6%之间震荡。上中旬债券市场无视经济数据不弱、新增信贷规模超预期、PPI同比超预期等利空因素,在地方债发行节奏低于预期、资金面维持平稳的背景下,利率持续下行。进入下旬后,资金面波动有所显现,加之大宗商品持续上涨带来通胀超预期的担忧,引发了长债利率的回调。

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  回顾周四A股行情,沪深两市全线高开,盘初震荡整固之后,股指窄幅震荡小幅上扬,随后前期热点题材出现不同程度的下挫,促使股指进一步回落,好在有护盘力量出现,大金融维稳,午后股指再度震荡上行,市场情绪较平稳。

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  去年美联储推出QE4以来,联储资产负债表扩张规模已超过此前三轮QE的总和。截止去年三季度,美国非金融部门杠杆率录得290.2%,较2019年同期上行逾40个百分点;今年2月美国M2季调同比则录得27.1%的历史新高。从逻辑上讲联储货币宽松将带来政策外溢性,离岸美元信用环境扩张,贸易商补库需求推升大宗商品价格。从历史上看CRB原材料指数与美国实体部门杠杆率变化高度相关。

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  制造业补库与工业品价格上行处于同周期,由于供给响应曲线相对滞后,存货增加直接通过需求边际扩张推升价格。广义的库存周期(尤其是制造业补库)对于通胀变化具有显著解释力,库存周期上升阶段,名义GDP与工业品价格通常同步回升,即宏观层面的补库存往往对应经济回升。其主要逻辑在于存货增加是支出法下GDP的重要组成部分,即企业投资=存货增加+固定资本形成。终端需求的边际变化通过中间贸易商传导至生产商,由于供给响应曲线相对滞后,存货增加直接通过需求边际扩张推升价格。

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  所以我们讲文化自信、道路自信、制度自信。而且更重要的是我们在研究增速换挡,在跨越中等收入陷阱,现在做的事情都是对的。供给侧改革三去一降一补,我们正在迎来改革红利。包括应对中美贸易摩擦,应对这次疫情,我们这几场仗打得都很漂亮。

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  制造业库存周期虽然较为波折,但整体存在补库存效应:国内方面,2019年四季度以中美达成第一阶段贸易协议为起点,国内产成品库存同比触底回升。去年2-3月受疫情突发影响企业被动累库,同期CRB指数大幅回落。4-6月国内防疫形势日渐明朗,出口、建筑链以及工业秩序逐步恢复,企业被动累库斜率放缓。今年以来伴随海外经济复苏、疫苗接种进度加快,国内制造业正式进入主动补库阶段,CRB原材料中枢阶段性走高。

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  2021年医药以结构性行情为主,精选景气度好且业绩高增长的公司。从配置来看,龙头的“HYMA”组合和四大龙头不介入领域的细分龙头依旧是配置的不二选择。我们所说的龙头既包括平台型大龙头公司(以恒瑞医药、迈瑞医疗、药明康德、爱尔眼科)等,也包括大市值平台型龙头公司未进入的细分赛道龙头(尤其关注业绩增速高于平台型大龙头公司的公司),这些细分赛道市场空间大,行业内创新频出,医保影响小,保持着行业领先优势,例如ICL领域的金域医学、微创介入领域的心脉医疗,连锁药店龙头、CXO领域的分子砌块龙头、CDMO龙头、医美龙头、品牌消费品龙头、创新国际化龙头等,对这类龙头也应保持持续的关注度。【点击查看研报原文】

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